Современный стратегический анализ: 5-е издание - Грант Р.М.
ISBN 978-5-469-01303-7
Скачать (прямая ссылка):
Наиболее широко используется такой параметр для измерения экономической прибыли, как экономическая добавленная стоимость (EVA), изобретенная и введенная в употребление нью-йоркской консалтинговой компанией Stern Stewart & Company.8 EVA измеряется как чистая операционная прибыль после уплаты налога (NOPAT) за вычетом средневзвешенной стоимости капитала (WACC). Так, для компании Anheuser-Busch был вычислен следующий показатель EVA:
Операционная прибыль $1756 млн
минус Налоги $617 млн
минус Стоимость капитала $904 млн
= Экономическая добавленная стоимость $235 млн,
где стоимость капитала была вычислена как:
• стоимость акционерного капитала 14,3%;
• стоимость обслуживания долга (приспособленного для налоговых выплат по процентным платежам) 5,2%;
• средневзвешенная стоимость капитала 11,%;
• суммарная стоимость используемого капитала $8,0 млрд.9
Преимущества экономической прибыли перед бухгалтерской заключаются в том, что она ставит целевые показатели исполнения перед компанией и бизнес-единицами и затем позволяет оценить результаты выполнения. Как целевой показатель экономическая прибыль перевешивает все проблемы, связанные с инструктированием менеджеров либо максимизировать бухгалтерскую прибыль (что заставляет фирмы инвестировать непомерно большие средства посредством проектов, генерирующих прибыли меньше стоимости капитала), либо максимизировать норму прибыли на капитал (что поощряет низкий уровень инвестиций и сокращение инвестиций в прибыльные активы). Таким образом, максимизация экономической прибыли согласуется с максимизацией акционерной стоимости. Если говорить об оценке доходности бизнеса, то экономическая прибыль имеет явное достоинство по сравнению с бухгалтерской прибылью, поскольку влечет за собой более жесткую финансовую дисциплину — она четко показывает, что фирмы, зарабатывающие меньше, чем составляет стоимость капитала, действительно терпят убытки. Вот что говорит Джеймс Минан, главный финансовый директор AT&T:
Принятие EVA в компании AT&T привело к потрясающему эффекту. Для получения отметки «хорошо» недостаточно положительного значения прибыли от производственной деятельности. Вы получаете ее только тогда, когда она выше стоимости капитала.10
Использование EVA вместо подсчетов бухгалтерской прибыли повлекло за собой введение более жесткой финансовой дисциплины в капиталоемких компаниях, которые раньше были не в состоянии полностью подсчитать стоимость инвестированного капитала. Прекрасным примером является корпорация Varity (см. вставку 2.1). Прежний генеральный директор Coca-Cola Роберт Гойсуэта заявил, что использование EVA позволило Coca-Cola «отказаться от слишком удаленных друг от друга компаний, выжимать больше сиропа "Coca-Cola" на меньшем количестве заводов и вообще далеко рассеянных друг от друга фирмах, чтобы больше получить из сиропа "Coca-Cola" и вообще накопить запас стоимости».11
связь между прибылью и стоимостью предприятия
Владельцы фирмы заинтересованы в прибылях, поскольку это доход, оседающий у них. Если же мы говорим о множестве временных периодов, то максимизация прибыли означает максимизацию чистой приведенной стоимости на протяжении всей жизни компании.
В случае открытых компаний владельцы не получают прибыль непосредственно. Они получают дивиденды, выплачиваемые из прибыли. Так заинтересованы ли акционеры в максимизации своих дивидендов? Не особенно, поскольку большинство компаний в виде дивидендов выплачивают лишь долю чистой прибыли, а многие, особенно в технологическом секторе, не платят и вовсе. Акционеры заинтересованы в общем акционерном доходе, который включает дивиденды плюс изменение рыночной стоимости акций. Так как цена акции включает, безусловно, большую часть дохода акционера, мы можем предположить, что главная цель акционеров состоит в максимизации рыночной стоимости компании на фондовой бирже.
Как она определяется? По сути, стоимость фирмы вычисляется таким же образом, как и любой другой актив: это чистая приведенная стоимость (NPV — net present value) денежных потоков по отношению к этому активу. Следовательно, стоимость предприятия — это чистая приведенная стоимость его денежных потоков. Это означает, что максимизация акционерной стоимости использует тот же самый метод дисконтированного денежного потока (DCF — discounted cash flow), который применяется для анализа инвестиционных проектов. Чаще всего стратегический анализ делает акцент на общей стоимости предприятия — рыночной стоимости всех ценных бумаг фирмы (включая долговые ценные бумаги), а не только на акционерной стоимости.
Причиной этого является то, что очень трудно провести границу между долгом и акцией — привилегированные акции, конвертируемый долг и «бросовые облигации» обладают характеристиками и долга, и акции.12 Следовательно, мы можем вычислить NPV (чистую приведенную стоимость) фирмы в целом тем же способом, которым мы вычисляем NPV каждого отдельного проекта. Таким образом, стоимость предприятия (V) является суммой его свободных денежных потоков (Q в каждом году t, дисконтированных по стоимости капитала предприятия (г).13 Соответственно стоимость капитала является средневзвешенной стоимостью капитала (г d), который составляет среднюю величину между стоимостью акции (г ) и стоимостью долга (rd):
